«Может показаться, что инвестиции в капитал – это самые дешевые деньги для компании и ее владельцев. Однако мой опыт показывает, что это далеко не всегда так. На длинной дистанции такие вложения могут оказаться самыми дорогостоящими», – говорит юрист Николай Артемьев. В обмен на средства инвестор получает долю в бизнесе, а вместе с ней целый комплекс корпоративных прав: на управление, прибыль и доступ к информации. Эксперт помог нам разобраться, какие риски следует учитывать бизнесу при привлечении инвестиций в капитал, чтобы защитить свои интересы и минимизировать утрату контроля.
Сможет ли цель оправдать средства?
Прежде чем привлекать чужие деньги, каждому владельцу бизнеса важно оценить: действительно ли компании или проекту на данном этапе нужны инвестиции, в каком объеме и на какой срок. Отмечу, что, кроме инвестиций в капитал, существуют и долговые способы финансирования.
К долговым инструментам относятся:
банковские кредиты и займы,
выпуск облигаций,
выпуск токенов‑облигаций (инструмент, набравший популярность в Беларуси за последние 5 лет),
комбинации долгового и капитального финансирования, например конвертируемый заем или мезонинное финансирование.
Если вы в поиске исключительно финансового инвестора, то в качестве альтернативы стоит рассмотреть инструменты долгового финансирования. Их преимущества в том, что у собственников сохраняется полный контроль над бизнесом и не нужно делиться прибылью в случае роста компании.
Утрата контроля и управления
Заходя в проект, инвестор, как правило, пытается установить контроль над бизнесом. Как говорится: «кто платит, тот и музыку заказывает». Из опыта сопровождения сделок M&A и купли-продажи бизнеса могу сказать, что инвестор на практике стремится получить:
блокирующий пакет,
право вето по отдельным вопросам,
право назначать или согласовывать директора, членов совета директоров,
право одобрения или согласования существенных сделок и других действий.
В результате формально у прежних собственников может сохраниться доля 51% и даже больше, однако де-факто управление и контроль над компанией переходит к инвестору.
Распределение прибыли и дивидендов
Прощайте старые подходы распределения дивидендов «выплатим, когда захотим» – впереди новая стратегия с четкими KPI для распределения и выплаты дивидендов. Хотя на мой взгляд, это, скорее, плюс для прежних собственников: прозрачные правила помогают планировать доход, мыслить стратегически и даже минимизируют риски конфликтов с инвестором.
Размытие доли
Важно учитывать, что это привлечение капитала может быть не последним. По мере развития бизнеса компании могут понадобиться дополнительные средства, а значит – привлечение новых инвесторов. И тут важно помнить: если сегодня вы передаете инвестору 25–30% компании в обмен на финансирование, то на следующем этапе может возникнуть необходимость уступить сопоставимую часть бизнеса новому участнику. В результате ваша доля в бизнесе будет пропорционально сокращаться. Таким образом, существует риск, что со временем собственник может остаться миноритарным акционером в компании, которую он изначально создал.
Показательный пример – компания Spotify и ее основатель Даниэль Эк. Сегодня ему принадлежит около 12% акций компании, рыночная капитализация которой превышает $100 млрд. Остальная доля распределена между сооснователем Мартином Лорентсоном и многочисленными инвесторами (до выхода на IPO в 2018 году компания привлекла более 20 раундов инвестиций), которые финансировали развитие бизнеса на разных этапах.
Этот пример наглядно показывает: привлечение капитала неизбежно ведет к размытию доли основателей. Однако важно учитывать и структуру сделки: например, Spotify использует механизм двойного класса акций, благодаря которому даже при относительно небольшой экономической доле Даниэль Эк сохраняет контроль над принятием стратегических решений. Таким образом, речь идет не столько о потере бизнеса, сколько об обмене: предприниматель снижает свою долю в капитале в пользу инвесторов, но получает ресурсы для роста и, при грамотной структуре владения, может сохранить управленческий контроль.
Тупиковые ситуации
Если ваша доля как основателя и доля инвестора распределены поровну (50% на 50%), высока вероятность конфликта при первом серьезном разногласии (назначении нового руководителя, развитии новых или прекращение старых направлений бизнеса и т.п.). Даже при соотношении 75% на 25% споры не исключены (когда нужно абсолютное большинство голосов для принятия решения — реорганизация бизнеса и т.п.): причина может быть самой банальной, например различное видение стратегии развития бизнеса.
Тут будет уместно вспомнить про недавний кейс в России, когда один из акционеров крупного логистического холдинга «Дело» запустил корпоративный механизм «русская рулетка», в результате чего доля одной из сторон конфликта подлежит выкупу другим акционером.
Ограничение выхода из бизнеса / продажи доли
В большинстве случаев основатель компании не может продать свою долю в бизнесе без согласия инвестора. Даже если получено предложение, от которого невозможно отказаться.
Обычно такие ограничения включают:
продажу доли, когда инвестор выходит из бизнеса;
ограничение на самостоятельную продажу своей доли или ее существенной части (скажем, 50%).
Инвестор живет логикой выхода из компании через 3-5 лет
Вы можете строить бизнес 20 лет. Особенно это актуально для компаний с участием инвестиционных фондов, где нередко конечной целью является продажа бизнеса стратегическому инвестору. Реализовать это можно через механизм drag-along права, закрепленный в корпоративном договоре.
Drag-along дает право участнику, продающему свою долю третьей стороне, обязать других участников продать принадлежащие им доли на тех же условиях.
Иные ограничения для основателей компании
На практике мы сталкивались с включением жестких положений о неконкуренции для владельцев бизнеса, обязательством работать в компании одного из собственников в качестве генерального директора в течение определенного срока, а также штрафными санкциями за досрочный выход из бизнеса.
Как может звучать ваш ответ инвестору в роли основателя компании?
Каждый из указанных рисков может быть уменьшен и сбалансирован с учетом интересов основателей компании.
Риск | Что проверить? | Как защититься? | Правовые механизмы |
Утрата контроля и управления | Какие решения требуют согласия/голоса инвестора? | 1. Ограничить перечень ключевых решений, сохранить оперативное управление.
2. Также риск может быть нивелирован за счет непропорционального распределения голосов (такое возможно в ООО: дивиденды/голоса/доли могут быть непропорциональны вкладам) или выпуска привилегированных акций, если мы говорим про акционерные общества | Устав, акционерное соглашение, договор об осуществлении прав между участниками |
Разногласия/Конфликты/Остановка бизнеса/Наследство | Моделируйте разные сценарии развития событий | Механизмы выхода из тупиковых ситуаций:
1. «Русская рулетка»: один партнер (участник, акционер) направляет другому уведомление о возникновении тупиковой ситуации с предложением о выкупе его доли с указанием цены. Другой партнер обязан купить долю по этой цене или продать свою долю на тех же условиях.
2. «Техасская перестрелка»: каждый участник направляет эксперту (медиатору, аудитору, юристу, отраслевому эксперту) свое предложение цены покупки. Предложивший наивысшую ставку выкупает долю по этой цене.
3. «Голландский аукцион» – вариант техасской перестрелки: стороны указывают минимальную цену продажи. Предложивший меньшую цену продает свою долю.
4. Независимый эксперт (медиатор, аудитор, юрист, отраслевой эксперт). Партнеры могут договориться о привлечении независимого эксперта для оценки и разрешения спорных вопросов | Устав, акционерное соглашение, договор об осуществлении прав между участниками, опционные договоры |
Выход из бизнеса/ограничения распоряжения долями | Есть ли у текущего собственника право продать бизнес третьему лицу на рыночных условиях? | Согласовать цену и условия выхода из бизнеса/продажи долей | Устав, акционерное соглашение, договор об осуществлении прав между участниками, опционный договор (опцион-колл) |
Обязательства | Есть ли личные гарантии? | 1. Проверить их исполнимость и разумность. 2. Получить встречные гарантии инвестора | Устав, акционерное соглашение, договор об осуществлении прав между участниками, трудовой договор с менеджментом |
Благонадежность инвестора | Наличие долгосрочной стратегии, финансовая достаточность | 1. Может быть поэтапный вход инвестора с выдачей опциона на увеличение доли. 2. Заверения в обстоятельствах и гарантии инвестора | Гарантии и заверения в обстоятельствах, договор купли-продажи доли под условиями, опционный договор (опцион-пут) |
Иные рекомендации
Уделяйте внимание документам и проявляйте активность. Проведите тщательный Due Diligence инвестора: изучите источник средств, наличие судебных разбирательств и историю взаимодействия с предыдущими партнерами. Балансируйте! Не полагайтесь на устные договоренности и не экономьте на юристах и других экспертах.
При запуске в бизнес инвестора необходимо оценивать налоговые и корпоративные аспекты (налог на доход при продаже доли), требования к раскрытию информации. Если бизнес международный, следует учитывать санкционный комплаенс.
Имейте план Б. Не пренебрегайте современными правовыми конструкциями, даже если они еще не полностью закрепились в практике. И тогда, даже если не вся ваша «музыка» заиграет, в вашем «плейлисте» точно будут любимые треки.
Отдавать долю в обмен на инвестиции имеет смысл, когда инвестор приносит вам не только ценность в виде денег, но и экспертизу с деловыми связями, когда оценка компании справедлива, а условия сделки защищают интересы не только инвестора, но и основателей. Не забывайте, что инвестиции взамен на долю могут оказаться самым дорогим инструментом привлечения денег.